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　　興業(yè)證券股份有限公司分析師(蘭杰)6月25日發(fā)布方大特鋼(600507)的研究報(bào)告。

　　事件：

　　方大特鋼收購遼寧森能再生能源有限公司持有的同達(dá)鐵選30%股權(quán)，交易價(jià)款為人民幣3.68億元，該交易不涉及礦業(yè)權(quán)轉(zhuǎn)讓。

　　公司本次收購?fù)_(dá)鐵選剩余30%的股權(quán)，雖然有助于公司13年股權(quán)激勵(lì)目前的實(shí)現(xiàn)，但考慮到礦價(jià)處于下降趨勢(shì)且13年同達(dá)產(chǎn)量增長(zhǎng)有限，預(yù)計(jì)僅能增厚EPS0.02元效果有限，不排除公司后繼還有運(yùn)作繼續(xù)注入資產(chǎn)可能。另一方面本次同達(dá)鐵選股權(quán)估值的核心假設(shè)礦價(jià)較11年收購時(shí)增長(zhǎng)37%，導(dǎo)致噸可采儲(chǔ)量估值增長(zhǎng)20%，在礦價(jià)總體處于下跌趨勢(shì)周期分析師認(rèn)為該筆收購并不便宜。預(yù)計(jì)13-15年公司EPS分別為0.48元、0.64元、0.71元維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　點(diǎn)評(píng)：完全控股同達(dá)鐵選小幅增厚EPS。公司此前在11年收購?fù)_(dá)鐵選70%股權(quán)，當(dāng)時(shí)作價(jià)5.46億元，此次收夠30%股權(quán)后完全控股同達(dá)鐵選。收購后對(duì)公司凈利潤(rùn)沒有影響，但由于同達(dá)鐵選30%利潤(rùn)的并表可以小幅增厚EPS，11年和12年同達(dá)鐵選凈利潤(rùn)分別為1.79億和1.74億，噸礦凈利潤(rùn)分別為398元和263元，雖然12年礦價(jià)中樞下滑但是公司產(chǎn)量由45萬噸增加到67萬噸彌補(bǔ)了價(jià)格對(duì)凈利潤(rùn)的影響。13年一季度同達(dá)鐵選凈利潤(rùn)0.3億，但一季度礦價(jià)較高，分析師預(yù)計(jì)同達(dá)鐵選全年凈利潤(rùn)為1億，30%權(quán)益并表后增厚EPS0.02元。

　　礦價(jià)假設(shè)上漲導(dǎo)致估值溢價(jià)高于11年。本次擬收購的30%股權(quán)作價(jià)3.68億，估值溢價(jià)較11年增幅明顯，其中主要為同達(dá)鐵選采礦權(quán)估值溢價(jià)大幅提高。由于估值使用過去3年平均礦價(jià)作為基準(zhǔn)，本次估值鐵精粉不含稅價(jià)假設(shè)為946元/噸，較上次增長(zhǎng)37%，導(dǎo)致噸可采儲(chǔ)量估值上漲到50元/噸，增長(zhǎng)25%。

　　而分析師認(rèn)為未來3年內(nèi)礦價(jià)中樞都是下移趨勢(shì)，本次收購估值相對(duì)偏貴。

　　對(duì)13年股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)貢獻(xiàn)有限。公司13年股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)為0.46元需同比增長(zhǎng)21%，而公司一季度EPS為0.1元，從二季度以及分析師對(duì)下半年行業(yè)走勢(shì)判斷，公司靠現(xiàn)有業(yè)務(wù)達(dá)到業(yè)績(jī)目標(biāo)難度很大。同達(dá)鐵選30%股權(quán)的注入雖然有助于公司向0.46元目標(biāo)靠近，但從前面EPS貢獻(xiàn)測(cè)算來看，貢獻(xiàn)相當(dāng)有限。不排除公司后繼還有運(yùn)作繼續(xù)注入資產(chǎn)可能性。

　　投資建議：公司本次收購?fù)_(dá)鐵選剩余30%的股權(quán)，雖然有助于公司13年股權(quán)激勵(lì)目前的實(shí)現(xiàn)，但考慮到礦價(jià)處于下降趨勢(shì)且13年同達(dá)產(chǎn)量增長(zhǎng)有限，預(yù)計(jì)僅能增厚EPS0.02元效果有限，不排除公司后繼還有運(yùn)作繼續(xù)注入資產(chǎn)可能。另一方面本次同達(dá)鐵選股權(quán)估值的核心假設(shè)礦價(jià)較11年收購時(shí)增長(zhǎng)37%，導(dǎo)致噸可采儲(chǔ)量估值增長(zhǎng)20%，在礦價(jià)總體處于下跌趨勢(shì)周期分析師認(rèn)為該筆收購并不便宜。預(yù)計(jì)13-15年公司EPS分別為0.48元、0.64元、0.71元維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：鐵礦石項(xiàng)目擴(kuò)產(chǎn)不達(dá)目標(biāo)，固定資產(chǎn)投資增速明顯下滑